Во-первых, сохраняется низкий темп роста потребительских цен. По оперативной оценке Росстата, инфляция с 1 по 27 января 2020 г. составила 0,4% против 1% в январе 2018 г. Это означает, что по итогам января годовой прирост потребительских цен может замедлиться до 2,5% г/г - существенно ниже 3,0% г/г в декабре 2019 г. и целевого значения в 4%. Наблюдаемое в октябре-ноябре ускорение роста цен в рыночном сегменте сферы услуг, которое, согласно пресс-релизу Банка России от 13 декабря, могло выступать "одним из признаков оживления потребительского спроса", оказалось неустойчивым. В декабре рост цен с устранением сезонности в данном сегменте вновь замедлился до наблюдаемых в июле-сентябре 2019 г. значений 0…0,1% м/м против 0,3…0,5% м/м в октябре-ноябре. С высокой вероятностью, рост цен в сегменте рыночных услуг был невысок и в январе.

Во-вторых, динамика реальных располагаемых денежных доходов (РРДД) с устранением сезонности пока не свидетельствует об устойчивости роста - по сравнению с третьим кварталом в четвертом квартале доходы сократились на 0,9% кв/кв. Годовые темпы в четвертом квартале 2019 г. замедлились до 1,1% г/г после роста на 3,1% г/г в третьем квартале.

В-третьих, несмотря на падение цен на товарных рынках и ослабление рубля, уровень среднесрочных ставок ОФЗ остается на рекордно низких уровнях 5,6-5,9% в зависимости от срочности и формирует пространство для снижения ключевой ставки и ставки денежного рынка RUONIA. Среднесрочные ставки государственного долга в 2019 г. представляли собой хороший ориентир для монетарной политики (см. график).

С точки зрения проинфляционных рисков ослабление рубля не представляет собой непосредственной угрозы: несмотря на коррекцию, курс доллара находится вблизи минимальных значений 2019 г. Риск роста цен, связанный с возможным ограничением ввоза продовольственных товаров из Китая, не следует преувеличивать. По данным 2018 г., годовой импорт продовольственных товаров из Китая в Россию составил 2 млрд долл., то есть около 7% импорта продовольствия в Россию или менее 1% потребления продовольственных товаров в России. Непосредственный вклад данного фактора в ускорение инфляции на горизонте двух-трех месяцев вряд ли превысит 0,2-0,3 п.п., а на годовом горизонте (с учетом потенциального замещения или восстановления импорта из Китая) эффект не должен превысить порога округления данных в размере 0,1 п.п.

Более значимым риском выступает анонсированное увеличение государственных расходов, которые в 2020 г. могут составить, по различным расчетам, до 1 трлн рублей. В то же время в условиях наблюдаемого снижения цен на нефть до уровня ниже 3700 руб./барр., рост госрасходов может носить более сдержанный характер, а замедление потребкредитования будет дополнительно сдерживать рост спроса населения.

Эпидемиологическая ситуация в Китае также представляется не столь тревожной, как может показаться на первый взгляд. Анализ динамики выявленных случаев заболеваний новым коронавирусом позволяет сделать вывод о том, что за пределами эпицентра эпидемии - провинции Хубэй - ежедневный прирост заболевших за последнюю неделю стабилизировался на уровне около 800 чел./в день. В самой провинции Хубэй количество новых диагностированных случаев непрерывно растет и превысило 3 тыс. случаев/день. Если рост количества заболевших в наиболее экономически значимых регионах Китая пойдет на спад, можно ожидать быстрое восстановление финансовых рынков.

Таким образом, проинфялционные риски представляются в целом ограниченными. По итогам заседания можно ожидать понижения ключевой ставки до 6% с сохранением осторожной тональности пресс-релиза и упоминания необходимости мониторинга ситуации на внешних рынках и отсутствия гарантий последующего снижения ключевой ставки на последующем заседании 20 марта.